探索貴金屬幣的投資價值

（本文刊載于中國金融新聞網作者：趙燕生）

我國現代貴金屬幣（簡稱貴金屬幣）的市場價值由文化藝術價值和收藏投資價值共同組成，兩者相輔相成，缺一不可。其中的收藏投資價值（簡稱投資價值）是發展我國金幣市場的經濟基礎，沒有投資價值的比較優勢，就沒有金幣市場的迅速發展和壯大。
按照現代投資經濟學理論：投資是一定經濟主體為了獲取預期的不確定效益而將現期的一定收入或其他資源轉化為資本的經濟活動。按照這一定義可以明確：評價貴金屬幣的投資價值，既投入產出的比例關系應該用貨幣資金形式體現。也就是說評價貴金屬幣的投資價值應該借助量化分析工具。
在我國的金幣市場中，評價貴金屬幣的投資價值是一項非常個性化的工作。由于每個參與者的買入賣出價格和買入賣出時點都只有自己知道，別人很難通過定量分析方法計算出不同個體參與幣種的投資價值。但是能否對貴金屬幣的投資價值進行分析研究呢？答案是肯定的，既通過可知的公開數據從宏觀層面進行實驗性分析與探索。
按照進行定量分析的總思路，分析我國貴金屬幣的投資價值首先要建立一套相應的指標體系。這個指標體系主要包括直接指標和相對指標。

一、直接指標
所謂直接指標就是用零售價（L）、市場價（S）和貴金屬變動成本（統計時段的貴金屬價值BD）等數據簡單計算它們之間的相對關系。
（一）市場價/零售價
“市場價/零售價”（S/L）是用于衡量貴金屬幣市場價與零售價之間的溢價率，即貴金屬幣市場價與零售價相比的增值倍數，其中的零售價也稱零售指導價或初始發行價。
我國貴金屬幣2017年大盤在2018年中期的S/L值分布見表1。

（二）市場價/貴金屬變動成本
“市場價/貴金屬變動成本”（S/BD）是用于衡量貴金屬幣市場價與變動成本之間的溢價率，俗稱料價比。它主要反應貨幣溢價因素提供的價值對應貴金屬價值的變化倍數。
我國貴金屬幣2017年大盤在2018年中期的S/BD值分布見表2。

二、相對指標
投資價值是相對的不是絕對的，它還必須引入時間成本和機會成本進行深入評價。
（一）涉及時間成本的指標
由于貨幣的實際價值和購買能力是隨時間變化的，因此在考核貴金屬幣的投資價值時還必須考慮資金的時間成本。衡量時間成本的指標主要包括CPI比較值、存款利率比較值和貨幣貶值速度比較值。從一般情況看能否分別跑贏上述三項時間成本指標是評價一個幣種投資價值優異的基礎和前提條件。這些指標的具體計算公式如下：
1.（市場價/零售價）/CPI累計值（簡稱：CBZ）：用于衡量貴金屬幣的實際增值比例是否跑贏同期CPI的指標。
2.（市場價/零售價）/利息累計值（簡稱：LBZ）：用于衡量貴金屬幣的實際增值比例是否跑贏同期存款利率的指標。
3.市場價/零售價）/貨幣貶值幅度累計值（簡稱：HBZ）：用于衡量貴金屬幣的實際增值比例是否跑贏同期貨幣貶值速度的指標。
（特別說明：當CBZ值、LBZ值和HBZ值大于1時，說明貴金屬幣的實際增值幅度分別跑贏了相應指標，數值越大說明投資價值越高。當CBZ值、LBZ值和HBZ值小于1時，說明貴金屬幣沒有跑贏相應指標。）
我國貴金屬幣2017年大盤在2018年中期涉及時間成本三項指標的分布見表3。

（二）涉及機會成本的指標
從投資角度出發，當人們投入資金購買貴金屬幣時，就有可能喪失投資其它標的物的機會。所謂機會成本是在被舍棄選項中的最高價值者就是本次決策的機會成本。
在日常投資實踐中，除了貴金屬幣之外還有很多其它選項。例如外匯、股票、金融證券、房地產和其它藝術收藏品等。投資貴金屬幣的機會成本主要是計算它們的平均年化收益率，并且通過這個指標與其它投資活動的平均年化收益率進行比較。其它投資活動的平均年化收益率可以通過有關信息渠道查詢。
我國貴金屬幣2017年大盤在2018年中期涉及機會成本的平均年化收益率分為2組數據，一組是通過零售價與統計末期市場價對比形成的數據，另一組是通過2011年市場價與統計末期市場價對比形成的數據，詳見表4。

在機會成本中，還有一個因素需要考慮，就是投資貴金屬幣的保管成本。實際上投資貴金屬幣是有可能存在保管成本的，例如存入銀行保管箱的租金成本或由于保管不當造成的品相變化等。從一般情況看貴金屬幣的金屬穩定性相對較好，對比其它收藏品應該具有一定優勢。但是如何評估貴金屬幣在保管成本方面的優弱狀況更是一項極其個性化的統計分析工作，需要投資者自行加以關注和衡量。

三、各項評價指標匯總
貴金屬幣2017年大盤在2018年中期按不同板塊統計的投資價值評價指標見表5。

（特別說明：本文以上部分只展示了各種數據，讀者可根據自己的判斷進行解讀。在以上評價指標中，市場價/零售價（S/L值）和市場價/貴金屬變動成本（S/BD值）的計算相對簡單，讀者可以根據自身關注幣種的相關數據進行計算。CBZ、LBZ、HBZ和平均年化收益率等評價指標的使用比較簡單，但計算過程相對復雜，有興趣的讀者可查閱《中國現代貴金屬幣的理論與實踐》一書。）
四、投資價值變化的主要特性
在我國的金幣市場中投資價值是最引人關注的焦點之一。那么投資價值有那些主要特性呢？
（一）真實交易特性
衡量我國貴金屬幣投資價值的唯一基礎就是能否實現有效的市場交易。在市場中人們經常可以看到，有些幣種很少在市場交易中出現，盡管人們給了它們或高或低的估價，但是只要沒有實現有效的交易和價值轉化，那么這些想象的價值都不能說明它們真實的市場價值。例如1991年發行的中國熊貓金幣發行10周年5公斤紀念金幣，它最近的一次公開交易是在2011年4月30日的日本泰星東京錢幣拍賣會上以1.276億日元成交（折合人民幣1036.75萬元），在此之后盡管有人給出了700萬或1700萬人民幣的估值，但只要在此之后沒有新的公開成交記錄，那么這枚金幣的市場價值一直都將是1036.75萬元人民幣。雖然人們可以通過某種方法預測市場價格可能發生的變化，但投資價值不是虛幻的故事和美麗的想象，它們必須在大量的市場交易中兌現。這將是評估我國貴金屬幣投資價值的唯一基礎，同時也是投資價值的真實交易特性。
（二）動態變化特性
正像世界上的一切事物都在發生變化一樣，我國貴金屬幣的投資價值也是動態的和變化的。例如，由于這次我國金幣市場的大幅度波動，很多板塊或幣種的投資價值指標都出現弱化，但是一旦出現系統性上升走勢，這些指標將有很大可能得到修正和改善。再例如在市場中人們經常可以看到，某個新發幣種開盤后市場交易價格迅速攀升，如果用較短的時間跨度衡量，這個幣種的投資價值非常優越。但是一旦出現高開低走或不能連續保持一定的增值速率，今后采用更長的時間跨度進行衡量時，這個幣種的投資價值指標一般都會發生逆轉，前期交易價格的迅猛上漲意味著它已經提前透支了今后一段時間的投資價值預期。從2017年6月發行的“中國熊貓金幣發行35周年金銀紀念幣”項目中的雙金屬幣看，它的零售價13500元/枚，年底時的市場價23000元/枚，S/L值=1.70，S/BD值=2.882 ，CBZ=1.714 ，LBZ=1.716 ，LBZ=1.719 ，年化收益率=70%，各項投資價值評價指標都非常亮眼。但是對比整個雙金屬幣板塊的投資價值指標，這枚雙金屬幣的各項指標已經超過整個板塊17年至27年積累的投資價值，因此這枚雙金屬幣的投資價值能否接受更長時間的檢驗值得觀察。由此可見我國貴金屬幣的投資價值是動態的，人們不能用過去的投資價值說明今天的投資價值，也不能用今天的投資價值代替今后的投資價值，隨著時點的變化投資價值的變化方向也將呈現多樣性，這就是投資價值的動態變化特性。
（三）價格圍繞價值波動的特性
經濟學告訴人們，在一個完全有效的市場中，市場價值和市場價格是相等的。但由于完全有效的市場只是一種理想狀態，因此市場價值和市場價格在大部分時間內是不相等的，完全相等只是一種理想狀態，價格始終在圍繞動態價值波動。
例如市場價格往往與市場預期、購買能力、人的欲望、感情、情緒和偶然性關系很大，經常處于非理性狀態。特別是由于我國的金幣市場距離完全成熟市場還有一定差距，在資本風險偏好驅動下會出現一些過度反映。當資本沖動時極易形成價格虛高的牛市，由此伴生出價值回歸的市場動力。在價值回歸過程中由于資本的冷漠，也會出現價格超跌的熊市，同時孕育市場價格回升的動能。這就是價格圍繞價值動態變化的本質。
（四）有規律的變化特性
雖然我國貴金屬幣的投資價值是動態，但這種變化也是有規律的。首先從歷史發展軌跡看，我國的金幣市場已經歷過四次大的起伏變化。例如1979年至1989年的第一次市場變化周期，1990年至1997年的第二次市場變化周期，1998年至2011年的第三次市場變化周期，以及從2011起開始步入的新的市場變化周期。雖然引發每次大的周期變化的內外因素并不完全相同，但從宏觀和整體上觀察，供需關系將影響收藏投資價值的變化，決定供需關系的關鍵因素是市場預期，影響市場預期的主要條件是內外環境。盡管我國貴金屬幣的投資價值呈現一種周期性變化規律，但是由于受到資產價格不斷膨脹，收藏投資及消費群體不斷增加，幣種的流通量減少和沉淀量增加，以及貴金屬價格在一個較長的時期內將呈現一種螺旋式上漲態勢，因此我國貴金屬幣的投資價值中值將呈現一種不斷抬升的特性。例如在2011年至今的價格調整周期中，很多幣種的價格低點都始終高于上一個價格起伏周期的頂點。綜上所述，在我國貴金屬幣的投資價值變化中，周期性波動和價值中值不斷抬升的特性都是極其重要的規律。充分認識這種特性對收藏投資及消費群體非常重要，特別是在牛市時要警惕風險，謹慎操作，在熊市時也要增強信心，迎接未來。
（五）收益與風險并存的特性
從本文的以上數據中可以清晰地看到，從投資角度出發買賣貴金屬幣不但可能獲得具有比較優勢的投資回報，同時也存在投資效益不佳甚至虧損的尷尬處境。在上面表1至表5的各項數據中，在環境和條件相同的情況下，都存在投資價值優越的幣種和投資價值不佳的幣種，沒有任何人能夠保證投資貴金屬幣時只賺不賠。如何獲得較好的投資業績，關鍵在于充分認識市場規律，認真把握市場規律，深入了解不同幣種的投資價值特性，精心選擇文化藝術價值和收藏投資價值俱佳的精品。如果能夠做到雖有少數幣種虧損但總體上盈利，就應該算作一位投資貴金屬幣的贏家。
研究貴金屬幣的投資價值是一項相對復雜的工作，全部了解其中的奧秘就更加艱難，思緒浮躁和沒有定力就會為失敗埋下伏筆。廣大收藏投資者應在收藏投資實踐中不斷摸索適合自身情況的投資攻略，爭取獲得較好的收藏投資比較優勢。
在本文的第一段已經清晰地闡明投資價值僅是整個貴金屬幣市場價值的一個部分，它還有豐富的文化藝術價值。作為一個收藏投資者當然希望獲得豐厚的投資回報，但是投資賺錢不是收藏投資貴金屬幣的全部內涵，它還應有體驗收藏過程、豐富錢幣知識、結交業界朋友、提高鑒賞能力、充實文化生活等文化方面的功能。作為一位成熟的收藏投資者，他在收藏投資貴金屬幣的同時，完全有可能在喜怒哀樂之中豐富自己的人生經歷和得到深厚的精神文化享受。

（本文摘錄于《中國現代貴金屬幣的理論與實踐》一書第三部分的第六章第二節和第八章第二節。作者對其中的內容進行了增減和重新整理。文中數據和分析僅代表作者個人觀點，僅供參考。）